长证发债什么时候上市交易 长证转债投资价值分析

周一(3月12日)长证转债今日申购,网上发行申购代码“070783”,可顶格申购1000手。国信固收认为,上市定位较优,建议积极申购。光大固收认为,长证转债估值应在6%-10%区间,价位在104-108元,中枢为106元。长证转债中签率预计在0.2%-0.24%区间,中枢在0.22%。

  原标题:长证转债今日申购

  周一(3月12日)长证转债今日申购,网上发行申购代码“070783”,可顶格申购1000手。

  国信固收认为,上市定位较优,建议积极申购。光大固收认为,长证转债估值应在6%-10%区间,价位在104-108元,中枢为106元。长证转债中签率预计在0.2%-0.24%区间,中枢在0.22%。

  【国信转债】长证转债申购价值分析:上市定位较优,建议积极申购

  主要结论

  

长证转债今日申购

 

  正文:

  长证转债发行安排

  

长证转债发行安排

 

  长证转债主要条款及评价

  债底81.08 元,面值对应YTM 1.61% : 长证转债发行期限6年,票面利率每年分别为0.20%、0.40%、1.00%、1.50%、1.80%、2.00%,到期赎回价格为票面面值的105%(含最后一期利息)。按照中债2018年3月7日6年期AAA企业债估值5.29%计算的纯债价值为81.08元,面值对应的YTM为1.61%。若上市价格超过109.9元,对应负的到期收益率水平。

  初始平价98.03 元 : 长江证券2018年3月7日收盘价为7.45元,初始转股价格为7.6元,对应初始转股价值98.03元,初始溢价率为2.01%。

  A 股股本摊薄幅度11.90% : 发行规模50亿元,假定以7.6元的初始转股价全部转股,对公司A股总股本的摊薄幅度约11.90%。

  长证转债上市初期价格分析:预计上市价格在[ 109,1 13]区间

  长证转债初始平价98.03元,正股估值处于低位,基本面方面,随着股市小牛行情继续演进,预计18年公司收入增速有望扭负为正。参考目前存量券中同行业标的国君转债(平价88、转股溢价率22.9%)和同平价标的生益转债(平价98,转股溢价率14.9%),我们预计长证转债上市初期价格在109-113元区间。

  

  长证转债主要条款及评价

 

  申购价值分析:预计中签率0.1833% ,上市价格较优,建议积极申购

  原股东配售方面,前十大股东合计持股51.17%,其中第一大股东持股12.72%,配售意愿较强,假设其他股东有50%参与配售,则剩余可供申购规模约22亿元。

  申购资金量方面,对于网下环节,考虑到长证转债上市价格定位较优,且评级高,预计网下机构投资者申购意愿较强。参考国君转债的申购情况,假设此次申购户数2000户,每户中性3亿申购(上限5亿,下限1亿),则申购资金量约6000亿元。而对于网上环节,参考近期发行的玲珑、艾华申购情况,预计约6000亿元申购资金,则总申购资金12000亿元,对应中签率0.1833%。打新收益率可观,建议积极申购。

  如果通过抢权配售,假设长证转债上市定价在109-113元之间,则买入长江证券正股可以接受的盈亏平衡比例在1.09%-1.58%之间,风险较低,可积极抢权。

  

  申购价值分析:预计中签率0.1833% ,上市价格较优,建议积极申购

 

  正股分析

  震荡行情营收续降,管理费用拖累业绩。 2017 年国内 A 股行情震荡,债券市场行情走弱,股基交易量同比减少,费率持续下行,导致长江证券经纪业务、固定收益业务、资本中介业务净收入同比减少,整体业绩下降。公司 2017 年全年实现营收 56.37 亿元,同比下降 3.76% 。此外,公司前期业务布局与改革成本投入增加,市场利率高企,融资费用增加,导致成本开支同比增加,拖累净利润。公司 2017 年实现归母净利 15.72 亿元,同比下降 28.75% 。

  

震荡行情营收续降,管理费用拖累业绩。 2017 年国内 A 股行情震荡,债券市场行情走弱,股基交易量同比减少,费率持续下行,导致长江证券经纪业务、固定收益业务、资本中介业务净收入同比减少,整体业绩下降。

 

  收入构成更加多元,经纪业务仍为主要来源。 2016 年以来,长江证券根据市场变化进行业务布局与调整,进一步优化收入结构,实现多元化发展。证券经纪业务一直是公司收入的最主要来源,但在近两年占比有所下降。 2017 年上半年,公司证券经纪业务收入 9.56 亿元,贡献了总收入的 34.58% ,其他业务整体均衡发展,其中以信用交易业务为主的资本中介业务,贡献了总收入的 20.18% ,仅次于证券经纪业务,可能会成为公司未来的发展重点。

  

收入构成更加多元,经纪业务仍为主要来源。 2016 年以来,长江证券根据市场变化进行业务布局与调整,进一步优化收入结构,实现多元化发展。

 

  经纪业务转型财富管理,客户服务智能化。 2017 年,受股票市场交易量萎缩和佣金率降低影响,行业整体收入缩水。且近两年长江证券开展业务多元化战略,致使其经纪业务营收下降。 2017 年上半年公司经纪业务收入 9.56 亿元,同比降低 4.97% ,但市场份额基本不变;经纪业务对总收入贡献降至 34.58% ,但仍居于首位。公司经纪业务持续深化向财富管理转型,不断完善客户分级分类服务体系,加强投资顾问专业团队建设。 2017 年 4 月,公司自主研发推出了国内首个券商智能财富管理系统 iVatarGo ,利用大数据分析为客户精准匹配投资资讯和理财产品,提供定制化的投资顾问服务。随着公司增设营业网点和布局互联网金融的成效显现,公司的经纪业务收入有望进一步提升。

  

经纪业务转型财富管理,客户服务智能化。 2017 年,受股票市场交易量萎缩和佣金率降低影响,行业整体收入缩水。

 

  债券承销表现亮眼,带动投行收入增长。 2017 年,新规实施导致的再融资规模收缩与 IPO 发行提速带来的增量收入两相抵消后,行业整体收入维持稳健。长江证券持续推进资源整合和业务协同,储备项目陆续转化,投行项目数量和收入同比增长。 2017 年上半年投行业务收入 3.41 亿元,同比增长 21.39% 。在利率维持高位的环境下,公司完成债券承销项目 28 个,同比增长 87% ,承销规模达 230.4 亿元,同比增长 55% ;其中企业债承销项目 11 个,承销金额 95.9 亿元,同比增长 126% ,跃居行业首位。

  

债券承销表现亮眼,带动投行收入增长。 2017 年,新规实施导致的再融资规模收缩与 IPO 发行提速带来的增量收入两相抵消后,行业整体收入维持稳健。

 

  投资规模持续增大,顺势而为调整结构。 长江证券结合市场行情,把握投资机遇,调整优化投资结构与规模。近年来,长江证券的自营投资以债券为主,并持续投入募集资金扩大自营业务投资规模。 2017 年上半年,受到市场行情波动影响,长江证券自营业务收入中权益类投资收益 4.12 亿元,同比降低 20% ,主要源于衍生金融工具收益大幅下降。但投资规模持续扩大,上半年末自营投资总规模达 241 亿元,其中权益类占比 26.74% ,非权益类占比 73.26% 。

  

投资规模持续增大,顺势而为调整结构。 长江证券结合市场行情,把握投资机遇,调整优化投资结构与规模。近年来,长江证券的自营投资以债券为主,并持续投入募集资金扩大自营业务投资规模。

 

  资管业务逆市增长,公募基金发挥贡献。 长江证券的资管业务由全资子公司长江资管负责专业运营,长期以来注重以客户需求为导向,打造主动管理能力,持续提升产品设计。 2016 年,公司资管规模首次超过千亿,达到 1089 亿元。2017 年上半年,在监管部门严厉施行去通道、去杠杆的政策背景下,行业整体的资管规模减小,但长江证券由于加快了资管产品研发与设计,使产品种类和规模快速增长。上半年公司的资管业务规模 1,395.63 亿元,较 2016 年末增长28.12% ;实现资管业务净收入 2.65 亿元,同比增长 18.86% ;新发产品数量 45 只,排名行业第 2 位。长江资管 2016年获得公募基金牌照, 2017 年上半年末公募基金规模达到 54 亿,实现净收入 0.14 亿,占资管业务收入增长的 33% 。

  

资管业务逆市增长,公募基金发挥贡献。 长江证券的资管业务由全资子公司长江资管负责专业运营,长期以来注重以客户需求为导向,打造主动管理能力,持续提升产品设计。

 

  资本中介业务或成公司未来发展重点。 长江证券资本中介业务以融资融券和股票质押回购业务为主,业务规模快速增长且表现良好。 2016 年,公司资本中介业务收入 13.82 亿元,成为公司第二大收入来源; 2017 年上半年,受市场两融规模下降、融资成本增加影响,公司资本中介业务收入 5.58 亿元,同比下降 11.85% ,收入占比仍居第二。公司通过发行可转债募资 50 亿元,其中 20 亿元募集资金拟用于扩大资本中介业务规模,预计未来将会降低公司资本中介业务资金成本,进一步提升公司业务实力。公司资本中介业务有望保持较好的发展趋势,成为未来的发展重点 。

  估值情况 :纵向来看,长江证券最新 PE 和 PB 分别为 26.2 和 1.55 ,处于历史低位。横向来看,公司估值位于同行业可比上市公司较低水平,略低于申万证券行业平均 PB 1.86 。

  

估值情况 :纵向来看,长江证券最新 PE 和 PB 分别为 26.2 和 1.55 ,处于历史低位。横向来看,公司估值位于同行业可比上市公司较低水平,略低于申万证券行业平均 PB 1.86 。

 

  光大固收:长证转债投资价值分析

  摘要

  从长证转债的平价、发行规模来看,光大、泰晶等转债比较相近。作为一家中型全牌照综合性券商,业绩受市场行情影响明显。公司正布局发展投行资管业务转型财富管理以减少对传统经纪业务依赖,但尚需观察。公司当前股价估值中等,股价弹性偏低。对标国君转债当前价位108.10元,转股溢价率21.99%,考虑到国君基本面更优,我们认为长证转债估值应在[6%,10%]区间,价位在[104,108]元,中枢为106元。长证转债中签率预计在[0.2%,0.24%]区间,中枢在0.22%。

  1、发行要点

  债券代码:“127005”,简称:“长证转债”;

  配售代码:“080783”,简称:“长证配债”;

  申购代码:“070783”,简称:“长证发债”;

  股权登记日:3月9日,股东配售及网上申购日:3月12日;

  单账户申购上限1万张,每手(10张)为一个申购单位;

  网下单产品/账户申购上限5亿元,下限1亿元,保证金50万元;

  股东配售比例:每股配售0.90元转债金额;

  转股价:7.60元/股。

  2、条款分析

  债底81.18元,YTM为1.61%。长证转债发行期限6年,票面利率为第一年0.2%、第二年0.4%、第三年1.0%、第四年1.5%、第五年1.8%、第六年2.0%,到期赎回价105元(含当期利息),对应的YTM为1.61%。债券信用等级为AAA/AAA(联合),按照2018年3月8日6年AAA级中债企业债到期收益率5.27%计算,债底价值在81.18元。

  平价为98.55元,对流通盘稀释率11.90%。长江证券3月8日收盘价为7.49元,初始转股价为7.60元,初始转股价值98.55元。长证转债的发行规模为50亿元,如果以初始转股价7.60元转股,对公司流通盘的稀释率为11.90%。

  各项条款中规中矩,无特殊回售条款。下修条款为存续期内15/30、80%;赎回条款为转股期内,15/30、130%、面值+当期利息;上述条款中规中矩。无特殊回售条款。

  3、上市定价分析

  预计长证转债的上市价格在[104,108]元,中枢为106元。本次长证转债发行规模50亿元,初始平价为98.55元。长江证券当前基本面如下:

  公司是一家全牌照综合性券商,目前主营业务包括证券经纪业务、资本中介业务、期货业务、投资业务、投资银行业务、资产管理业务和证券研究业务。公司业绩快报预计17年营收、归母净利分别为56.37亿、15.72亿,同比增长-3.76%、-28.75%,第四季度单季营收同比下降25.3%。17年业绩下降主要原因:其一,A股行情震荡,债券市场行情走弱,股基交易量同比减少,费率持续下行,导致公司经纪业务、固定收益业务、资本中介业务净收入同比减少;其二,公司前期业务布局与改革成本投入增加,市场利率高企,融资费用增加,导致公司成本开支同比增加。目前公司市值为414亿元,股价在7.49元左右,市盈率(TTM)26.3x。相较于券商行业平均值46.77x估值水平偏低。60日、90日和120日年化波动率分别为26.48%、23.19%、21.60%,弹性较低。

  依赖传统经纪业务,交易量下滑业绩受影响。经纪业务一直是公司最大收入来源,17年前3季度经纪业务贡献收入16.03亿元,占比36.71%。截至2017年9月30日,公司已设立了39家分公司和246家证券营业部,分支机构覆盖全国31个省、自治区和直辖市,构建了全国性的业务网络。在17年去杠杠强监管的市场环境下,受两市交易量下滑影响,公司17年前3季度经纪业务净收入同比下降17%。传统经纪业务同质化竞争较为明显,受市场行情影响较大,预计防风险去杠杠的主基调18年还会持续,经纪业务通过业务创新与差异化服务是长远持续发展之计。投行与资管业务贡献业绩。17年前3季度实现投行业务净收入5.5亿元,资管业务净收入4.8亿元,表现均优于去年同期。投行业务方面,公司承销规模一直位居券商前列,2017年1-9月,公司完成股票主承销项目8个,实际股票承销业务收入0.89亿元,主承销金额33.58亿元;债券主承销项目43个,实际主承销金额357.10亿元。截至2017年9月30日,推荐挂牌新三板企业55家,排名第11位;完成新三板融资57次,融资金额30.16亿元,融资金额排名行业第9位。其中债券主承销项目数量和主承销金额已超16年全年总量。资管业务方面,公司产品持续丰富,资管规模稳步增长:16年,17年前三季度发行集合理财计划数量分别为40个、58个,发行总规模为55.95、97.69亿元。发行可转债补充资本实力。截止17年6月30日,公司净资产、净资本分别为2.45亿、231.76亿,同比上升 61.51%、91.84% 。近年净资产和净资本虽有所提升,但与行业领先的其他证券公司相比仍有较大差距,与公司目前行业地位及主要业务排名不匹配。在以“净资本+流动性”为核心的监管体制下,一方面,证券公司各类业务的规模与净资本挂钩;另一方面,证券公司的风险抵御能力很大程度上也依赖于净资本充足水平。因此,现有净资本规模在一定程度上已经制约了公司未来的发展空间,本次发行50亿可转债有助于较大补充公司的资本实力。

  从长证转债的平价、发行规模来看,光大、泰晶等转债比较相近。作为一家中型全牌照综合性券商,业绩受市场行情影响明显。公司正布局发展投行资管业务转型财富管理以减少对传统经纪业务依赖,但尚需观察。公司当前股价估值中等,股价弹性偏低。对标国君转债当前价位108.10元,转股溢价率21.99%,考虑到国君基本面更优,我们认为长证转债估值应在[6%,10%]区间,价位在[104,108]元,中枢为106元。

  4、中签率分析

  长证转债中签率预计在[0.2%,0.24%]区间,中枢在0.22%。此次长证转债网上网下均可申购,网上申购上限100万,通过摇号抽签进行配售;网下申购上限为5亿,网下边际等比例配售,且申购保证金一律为50万元。按照网上发行中签率和网下配售比例趋于一致的原则确定最终的网上和网下发行数量。

  我们暂认为大股东全部参与配售(51%),则剩余可申购金额为25亿左右。考虑到近期18中油EB网下申购户数在800户附近,我们预计长证网下申购户数应该在1000~1300户区间,申购总资金在5000~6500亿;近期艾华转债网上申购户数在60万,预计长证网上申购户数也在这附近,申购总资金在6000亿附近;因此最终长证转债网上网下中签率应该在 [0.2%,0.24%]区间。

  5、风险提示

  正股股价大幅波动导致转债上市价位不及预期。

责任编辑:王飞
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